股权融资方案范文通用9篇
壶知道的小编精心为您带来了9篇《股权融资方案范文》，希望能够对困扰您的问题有一定的启迪作用。
股权融资方案 篇一
资产融资作为一种信用活动，其偿付的基础来源于两个方面，首先是资产直接可用性导致的重置价值；以及资产运用能够获得的未来收益的折现值。资产融资最初的运用主要依赖于有形资产本身的重置价值，随着金融市场和技术的发展，资产融资的价值来源逐步由有形的资产重置价值（称为第一类资产价值）向无形的预期收益折现价值（称为第二类资产价值）拓展，比如某企业拥有汽车这一实物资产，它以前只能通过变卖汽车获取资金，现在可以以汽车运营产生的现金流为基础来融资。伴随着这一思路的转变，各种新的融资技术和方法层出不穷，如确保产生预期现金流的资产的独立性和稳定性而发展的“风险隔离”技术；为确保预期现金流的可实现性而发展的“信用增强”技术，这些技术最后成为了此类融资的标准作法，推动资产融资进一步标准化为资产证券化，资产证券化作为资产融资的高级形态，带来了整个融资技术的提高，“证券化你的梦想”成为了这一方式受到广泛认可的一个佐证。资产融资的发展使得很多原先不能满足的融资需求得到了满足，原先被闲置的资产价值也被充分利用，对于整个社会而言无疑是效率的提高。
一、 资产融资与股权和债权融资的优劣比较
资产融资作为一种与股权和债权不同的企业融资方式，并能够获得广泛的认可，主要是基于以下几个特点：
首先以资产信用替代企业整体信用，有可能降低企业融资成本
无论是股权融资还是债权融资，其依赖的都是对企业作为一个整体经营未来现金流的要求权，对这种要求权能否兑现的评价依赖于公司整体的经营的风险，而风险本身是多样的，各种因素相互影响以及信息的不对称使得准确评判企业的价值是不可能的，投资者通常会通过一定的折价来规避风险，这实际上提高了企业融资的成本。通过资产融资，对资产价值的评价相对容易，且有利于降低信息不对称造成的资产折价，所以以资产信用而不是企业整体信用来融资有可能降低融资成本。
其次开辟了新的融资渠道，实现了企业资产价值的充分利用
资产融资的价值基础不仅仅来源于资产的重置价值而且也来源于资产创造的未来预期收益的折现值。但是长期以来，对于资产的第二类价值来源并不认可，这实际上造成了资产价值的闲置，通过对第二类资产价值的重新认识，从而有可能为企业开辟一种新的融资途径，即使对于那些不存在实体形态的资产，如专利权、经营权都可以作为资产进行融资，从而实现了企业资产价值的充分利用。
最后资产融资实现了表外融资，有利于优化企业的财务结构
资产融资不同于原有的资产运用方式，如抵押或质押融资等的一个显著区别就是不被体现在企业资产负债表中，资产融资只反映为原有资产结构的变化，并不影响负债和所有者权益项，这对于某些负债和股权融资受到限制的企业而言，表外融资无疑为其提供了一种新的融资渠道。
二、 信托机制在资产融资中的重要作用——以衡平信托“精图大厦烂尾楼项目”为例
资产融资的关键在于通过表外融资，实现了风险的隔离，如果这些资产仍然放在企业的资产负债表中，企业面临的各种经营风险都可能或多或少影响资产价值的实现，这对于以第二类资产价值来源作为偿付基础的资产融资来说风险是不可控和不容易计量的。所以“风险隔离”技术成为了资产融资成功的首要关键点，要求将此类资产面临的ヒ恍庞梅缦沾悠笠得媪俚钠渌？缦罩蟹掷氤隼础？
构建风险隔离主要通过两种方式：一种是构造“真实销售”的法律结构，实现资产由原公司向特殊目的公司（SPV）的转移，另外一种就是直接通过信托的方式实现资产的转移，选择何种方式主要取决于资产转移的交易成本（税务负担和律师费用等）。
目前国内资产融资相关配套制度和法规并不完善，特别是构建SPV，实现真实销售难度太大，所以利用信托成为了资产融资“风险隔离”目的的主要方式，这一点在衡平信托开发的“精图大厦烂尾楼项目”中起到了至关重要的作用。
案例：
精图大厦是耸立于成都市中区的一栋大型商用写字楼，5年前由于流动资金断流，已完成90%的大厦被迫停工，并被法院查封。衡平信托以该大厦的债权和股权为信托财产向社会募集3000万元资金用于精图大厦建设，希望通过完工后大厦的销售回款，满足信托受益人、债权人和股东利益。在资金的偿付顺序上，优先偿付信托受益人，其次分别是原有债权人和股东。
精图大厦尽管其作为资产体现在债权人的资产负债表中，但作为烂尾楼，其没有封顶，不能销售转化为现金，并不具有第一类资产价值，价值的实现只能依赖烂尾楼封顶后变卖后实现的预期收益，但在这一过程中，由于资产已经被各个债权人设置抵押担保权，使得第二类资产价值在实现过程中随时面临着债权人破产申请的风险，各个债权人可能基于自身利益而中断这一价值实现过程，资产的第二类价值在各债权人“囚徒困境”的博弈中始终无法实现。
引入信托机制后，资产价值实现面临的风险被信托所具有的“闭锁效应”所隔绝，在《信托法》而不是《破产法》的适用范围内，一种全新的权利和义务结构被创造出来。在一般的情况下，债权人之间以及债权人和股东之间在对破产财产清偿顺序是法定的，特别是在债权人内部的权利层次的划分是单一的和简单的，这主要是基于整体公平原则的考虑，但对于某些特定情况，如在本案例中，新的投资者由于对破产风险以及财产受偿权益不能得到优先保障的顾忌，使得烂尾楼的第二类资产价值无法实现。而在《信托法》的适用范围内，根据信托合同契约主体自治的原则，在法定的债权人和股东的受偿次序中引入了一种凌驾于这两个权利的优先受益权，保障新的投资人的利益。在这一构造中，不存在债权人和股东的法定权利，代之以优先受益权人和次级受益权人在信托合同中界定的确立和义务。
这种权利的引入是至关重要的，它实际上实现了一种内部信用增级的效果，即不依赖于外部信用的增强，而仅仅依赖资产本身的价值，次级受益权人用自己名下的资产价值为优先受益权人提供了超额担保，按照预期销售收入2.2亿元来计算，对3000万元的信托资金投入超额担保率为6.3倍，而对于1.1亿元的债权人，超额担保率为77%，股东享有剩余资产价值，正是这种权利的重新匹配推动了整个融资行为的实现。
可见在此案例中，传统的融资方是无法解决的，依赖资产融资方式，特别是信托的风险隔离作用以及对信托对法定权利的二次划分机制对促进整个融资活动的顺利实施起到了关键的作用。
三、 信托机制在国内资产融资领域运用的回顾和展望
资产融资作为一种新的融资方式，特别是随着对第二类资产价值认识的深入而获得了迅猛的发展，对于融资渠道相对单一的中国企业而言，传统的债务融资和股权融资的方式由于受到各种因素的限制不一定能够满足企业多样化的融资需求，发展资产融资，实现对资产价值的充分利用无疑是拓展融资渠道，降低融资成本的一种新的选择。
随着信托业的发展，利用信托机制实现资产融资的方式被许多公司陆续采用，如下表：
公司名称
项目名称 资产标的物 资产价值来源 信用增强措施 对公司价值的影响 北方信托 滨海新区管网资金信托 北信管网发展公司拥有的滨海新区管网资产 II:管网使用费 关联方第三者担保 低成本获取资金（4.25%），用于其他投资项目 上海国投 上海磁悬浮交通项目股权信托 上海国际集团持有的上海磁悬浮交通发展公司的股权 II:股权分红 优先/次级结构 存量资产价值的再利用，低成本融资（3.8%） 伊斯兰信托 人福科技学生公寓资金信托 人福科技拥有的学生公寓房产和相关权利 II:公寓租金收入 人福科技担保 存量资产价值的再利用 重庆国信 科利华教育项目股权信托 科利华集团持有的“教育提升”系统项目股权 II:系统销售收入 科利华集团承诺回购股权 开辟了一种新的融资渠道 苏州信托 银泰百货柜台经营权信托 银泰百货公司拥有的店面资产 II:柜台经营权转让收入 第三者担保 获取资金用于新的投资项目 上海国投 稳健型法人股股权信托 上海市上投实业投资有限公司持有的法人股股权 II:股权分红 优先/次级结构 存量资产价值再利用，获取资金用于新的投资项目 北方信托 公产房屋房租收入优先收益权信托 天津房信集团所有公房资产 II:房租收入 房信集团整体信用担保 存量资产价值的再利用 华宝信托 上海磁悬浮交通项目股权信托 宝钢集团持有的上海磁悬浮交通发展公司的股权 II:股权分红 宝钢集团承诺回购 存量资产价值的再利用，低成本融资（4%）
从上面的案例可以看出，一些企业已经尝试利用现有存量资产所蕴含的第二类资产价值来开辟一种不同于传统股权和债权融资的新融资渠道。
但在实际的信托运用过程中更多的是看重信托融资的渠道和较低的融资成本，而信托在资产融资中所具有的“风险隔离”作用并没有发生效应，例如很多案例中，在信托期满后引入了发行主体的回购承诺，这实际上破坏了表外融资的前提条件。当然这与现有资产拥有公司素质较高，风险隔离需求要求不强烈有关。但风险隔离作为资产融资的关键要点，随着更多中等资质的企业采用资产融资方式，这一构造的重要性就会充分显示出来，就像“精图大厦”项目中那样。
由于基于第二类资产价值的资产融资更多地依赖于预期现金流，信托增强措施是保证融资成功的另一个关键，信用增强主要通过外部增强和内部增强两种方式。外部增强的方式实际上是用第三方的信用替代部分资产信用，如现有融资案例中多采用第三者担保的方式，但应该看到外部信用资源是有限的，在国内目前还缺乏专门的独立信用的增强机构下（此类融资获取银行和保险的信用增及可能性不大），最终很有可能转化为对公司整体信用的依附，所以充分利用信托所具有的权益再构造的功能，达到信用的内部增强是一个需要重点关注的方式。通过确认优先／次级受益权，实现了对资产产生现金流的划分，形成了不同收益和风险的匹配，优先受益权具有低风险低收益的特点，而次级受益权高风险高收益的特点，具有不同风险偏好的投资者会选择相应的风险产品，利用次级受益权人的资产为优先受益权人担保，到达了内部信用增强的效果。在这方面已经有许多案例对此进行了有益的尝试。
股权融资方案 篇二
关键词：股权众筹；监管；监管豁免
中图分类号：D912. 28文献标识码：A文章编号：0257-5833（2015）09-0095-11
股权众筹作为互联网金融发展的结果，正在对既有的法律提出挑战。根据国际证监会组织对众筹融资的定义，众筹融资是指通过互联网平台，从大量的个人或组织处获得较少的资金来满足项目、企业或个人资金需求的活动。股权众筹是指企业，尤其是初创型企业，通过众筹平台股权融资需求和进行信息披露，注册合格的投资人通过认购获得这家公司的股权。与实物回报型众筹、债权众筹等其他众筹形式比，股权众筹具有风险较高、期限较长的特点。股权众筹的发展被视为是中小微企业发展的福音，与传统股权融资手段相比，股权众筹比公开发行证券的效率更高，成本和门槛更低，比私募股权的信息更加公开，时效性也更强。国务院总理2014年11月19日主持召开国务院常务会议，决定进一步采取有力措施、缓解企业融资成本高问题，其中第六项措施就包括股权众筹。据统计，2014年上半年我国众筹领域共发生融资事件1423起，募集总金额18791.07万元人民币。其中，股权类众筹事件430起，募集金额15563万元人民币。与此同时，股权众筹平台也得到了长足的发展，仅众筹平台导航网站“众筹之家”就收录了18家专业股权众筹平台。
2014年12月18日，中国证券业协会（以下简称“协会”）了《私募股权众筹融资管理办法（试行）（征求意见稿）》（以下简称“征求意见稿”）向社会公开征求意见。征求意见稿对股权众筹的备案登记和确认、平台准人、发行方式及范围、投资人范围等内容作了明确。本文拟从比较法的角度，结合我国股权众筹的实践，对“征求意见稿”做一个简单的评述。
一、股权众筹的基本交易结构和监管模式
（一）股权众筹的基本交易结构及法律风险
如图1所示，股权众筹交易中至少具有项目融资方、注册投资人和众筹平台三个主体。
从图1可以看出，股权众筹的平台化使其与证券发行有一定程度的相似。正是基于此，自诞生之日起，股权众筹一直被质疑为“非法集资”或“非法发行证券”。“在中国现行的法律环境下，向公众筹集资本的典型且唯一的方式是上市公司公开发行股票的行为，而任何其他形式的面向社会公众的公开募股的行为都被当作非法集资，受到严格的控制和打击。”协会在“关于《私募股权众筹融资管理办法（试行）（征求意见稿）》的起草说明”中，就明确指出股权众筹“业务边界模糊，容易演化为非法集资等违法犯罪活动”。事实上，实践中也有公司在淘宝网、微博等互联网平台向公众转让股权、成立私募股权投资基金等，而被监管层明确定性为一种新型的非法证券活动的。
但是，对股权众筹进行监管的必要性决不仅仅体现在其与非法集资、非法发行证券的界限存在模糊。在股权众筹运营中，股权众筹平台实质上起到了传统金融里交易所的作用。股权众筹平台与其他层次资本市场的交易平台不同，门槛更低，可能产生的风险也更大。更严重的是，许多众筹平台的创立人对众筹的风险认识不足。有调研显示“一些实业出身的创业者更倾向于将众筹理解成新的创业方式，而淡化了对其金融属性的认识”。这样，对融资平台的监管就有了必要性。
在平台是否承担风险的连带责任上，股权众筹与同属众筹的债权融资模式――P2P有所不同。网贷的平台中大部分平台都承担项目融资方的风险，提供风险备用金在发生项目欺诈等行为时先行赔付。虽然股权众筹平台也有为项目融资方提供担保的平台，但主流仍是投资人自负盈亏。更重要的是，从股权众筹交易的本质看，股权众筹平台也不应向提供担保的方向发展。
在平台不提供担保的情况下，项目的盈利前景和规范经营就成了投资者的主要保障。但是，与在交易所上市融资的企业不同，在众筹平台融资的项目融资方一般是小微企业，如果对通过平台融资的企业提出过高的要求，股权众筹就失去了其比较优势。目前国内的主流股权众筹平台对项目融资方的要求还是比较宽松的，一般只要求针对项目撰写商业计划书，对于公司是否已经成立无硬性要求。例如，“招商新能源集团旗下联合光伏宣布，携手国电光伏和网信金融等共同启动光伏互联网金融战略合作，通过互联网众筹的新模式在深圳前海新区联合开发全球第一个兆瓦级的分布式太阳能电站项目，投资者只要出资10万元就可以成为上述光伏电站的股东。但在其项目资料中，仅简略提到‘光伏电站行业投资大，现金流稳健，风险低，适合资产证券化’；对于投资的回报也语焉不详，未明确10万元对应的权益，仅是称将获得‘财务模式对应的预期合理回报”’。众筹平台原始会上，某治疗仪技术项目拟融资1亿元，而该项目的介绍资料不足500页，该公司的具体名称、团队情况等全部空缺，并且未发现有任何的风险提示字样。因此，虽然从流程上说，具体项目能否通过平台融资需要经过股权众筹平台的审核，并在通过审核后需要在平台上披露相关的信息，但平台和融资方最大的考量都是能否实现融资和融资成本的最小化；而且事实上，平台不可能也不应该对融资项目提出类似交易所对上市融资企业那样的要求。
逻辑上，即使融资方和平台无力或不愿对投资者提供保障，如果投资者有能力，投资者自己应该也可以在众多的项目中甄选出值得投资的项目。我国股权众筹实践中，许多“股权众筹”平台，“创投圈、天使汇、大家投等通过限制投资者资格、人数或投资金额等方式避免被视为非法公开发行股票的平台”。但是，互联网金融的一个重要特点就是投资人来源广泛，投资人基数大。更为严重的是，众筹平台的用户大多将众筹作为一种投资手段，更多关注收益率，而不关心项目本身的好坏。“他们没有形成判断项目投资价值的习惯，或者是缺乏这种能力，却往往追求短期的高回报，大众投资者的这种投机和短视心理，自身容易遭受损失，也正越来越成为包括股权众筹、实物众筹类网站在中国发展的瓶颈。”
综上，众筹，包括股权众筹作为一种金融，离不开信用的支撑，如何更好地防范信用风险，关系到股权众筹事业的成败。从上面的讨论中可以看出，目前众筹平台和投资者尚无识别和预防信用风险的能力。而在中国当今的金融环境下，众筹，尤其是股权众筹，除信用风险外，还面临着法律风险和政策风险，其中最突出的问题就是众筹和非法集资，股权众筹和非法发行证券的界限。事实上，这种政策和法律上的不确定性已经给众筹的发展造成了一定的困惑。因此，通过立法明确股权众筹的法律地位并加以适当的监管就成了股权众筹发展的必要条件。
（二）股权众筹的监管模式的选择：单独专门监管的优势
1.域外众筹监管概述
域外一些国家已经就众筹制定了相关的法律，更多的国家和地区，包括欧盟，正在制定相关的法律。从立法模式上看，一些国家，如美国、意大利、法国，将（股权）众筹作为独立的金融服务项目，对此制定专门的监管规则。一些国家，如英国，则沿用原本的金融注册类别，根据股权众筹平台提供的服务种类进行匹配，调整已有的法律体制来配合股权众筹的适用。例如股权众筹平台往往需要获取金融服务、支付服务或投资基金等类别的执照，从而需要进行多种注册。
北美地区中，美国于2012年最早出台了Jumpstart Our Business Startups Act（以下简称JOBS法案），设专章对众筹进行规范，其中对股权众筹平台作了较为细致的规定。基本思路是将股权众筹平台纳入金融监管机关的监管范围，但设立豁免，降低设立股权众筹融资平台的门槛，并免除其一定的注册登记义务。与美国由联邦直接立法不同，加拿大在2014年3月授权各州根据各自的情况在给定的两种类型中选择一种，通过对股权众筹平台的豁免法案。美国和加拿大监管的一个共同点是把股权众筹作为一种受豁免的证券发行，而非私募。
在欧洲，虽然欧盟尚未制定欧盟层面的众筹监管规范，但欧洲各国对众筹的监管基本上也从豁免的角度人手。根据欧盟现有的法律制度，提供投资或者金融服务的主体根据所提供服务的不同，应注册成为不同类别的“投资企业”，不同的“投资企业”均应符合一定的标准。欧盟允许其成员国根据各自的实际，规定“投资公司”应符合的标准，并决定对某类“投资公司”给予豁免。这就为欧盟各国通过不同的豁免（Exemption），鼓励设立股权众筹平台来提供金融服务提供了可能性。
欧盟国家中，意大利、法国都已出台了独立的众筹法案，其中意大利在2012年12月18日通过的《第221/2012号成长法案》（Decreto Crescita Bis，以下简称221/2012法案）是欧盟国家中最早出台的独立的众筹法案，法国于2014年10月1日正式生效的众筹法案（Ordinance no.2014-559）被认为是欧盟出台的众筹法案中的集大成者。
在通过修改已有法律来规范众筹的国家中，英国金融行为监管局（Financial ConductAuthority，FCA）针对众筹了名为《众筹与促进非随时可变现证券（Crowdfunding and thePromotion of Non-Readily Realisable Securities Instrument 2014）》的文件。
2.单独专门监管的优势
比较法研究并不呈现一边倒的监管模式。而且，无论是就众筹制定单独的监管规则，还是将众筹平台分门别类进行监管，上述国家的立法均是建立在原有的金融体制之上的立法，只是在原有法律制度的基础上对众筹做出豁免的安排。有意思的一点是，美国、意大利和法国等对众筹制定单独的监管规则的国家，往往是众筹市场较为发达或者发展前景较好的国家。从运行结果看，出立的监管法案的效果较好，而通过修订已有法律制度的英国FCA则被普遍评价为过于保守，FCA就此表示不排除将在2016年前考虑出台针对众筹平立的专门法案。
因此，考虑到互联网金融，尤其是股权众筹的特殊性，单独监管可能是一种比较有效率的做法。首先，众筹，尤其是股权众筹涉及合同、证券、公司、支付结算等众多法律关系，如果要对众多的法律部门作出修改，将耗费大量的立法成本，立法的时间也将大大延长。这可能也是许多采取单独立法的国家的考虑。其次，在我国，一些相关的法律正在修订过程中，而有些法律――如金融服务法（一些国家称金融商品交易法）等尚未到位，试图通过修订已有法律来对众筹或股权众筹进行调整难免挂一漏万。最后，更重要的是，单独专门监管能够将股权众筹的监管模式与传统金融监管模式区分开来，有利于降低股权众筹的成本，促进其发展。
综上，对（股权）众筹进行单独专门监管是一个可行的选择，协会的征求意见稿正是在这一思路指导下制定的。但是，单独专门监管并不是单纯的豁免，互联网金融在本质上还是金融，对其监管要遵循金融监管的基本原则和规律，并与传统的金融监管相衔接，这也正是许多国家众筹监管是在传统金融监管规则的基础上做加法或减法的原因，因为只有这样，以互联网为媒介的众筹才能很好的融人原有的金融体制。
二、股权众筹立法：征求意见稿的问题及改进建议
共三章总计29条的协会征求意见稿，主要规定了以下几个方面的内容：（一）股权众筹融资的非公开发行性质；（二）股权众筹平台的性质和业务；（三）投资人的人数限制及合格投资人的定义；（四）融资者在股权众筹融资活动中的义务（包括披露要求）；（五）投资人保护；（六）股权众筹的自律管理措施；（七）对证券经营机构开展股权众筹业务的规定。下面分四个方面对征求意见稿的规定作简单评述。
（一）关于股权众筹融资的非公开发行性质
1.征求意见稿的规定
针对股权众筹与非法发行证券界限的模糊，考虑到通常情况下，选择股权众筹进行融资的中小微企业或发起人不符合现行公开发行的条件，征求意见稿明确规定股权众筹应当采取非公开发行方式，并通过一系列自律管理要求以满足《证券法》第10条对非公开发行的相关规定：一是投资人必须为特定对象，即经股权众筹平台核实的符合征求意见稿规定的条件的实名注册用户；二是投资人累计不得超过200人；三是股权众筹平台只能向实名注册用户推荐项目信息，股权众筹平台和融资者均不得进行公开宣传、推介或劝诱。
2.域外立法与实践
从域外的经验看，在股权众筹的合法性问题上大致有两种做法，一是将股权众筹纳入证券发行的范畴，由证券交易机构进行监管，这与股权众筹的公开发行特性是相符的；二是将股权众筹作为一种新型的金融模式，设立单独的经营执照进行管辖。
采取前一做法的国家主要有美国和意大利。意大利在其221/2012法案中，将股权众筹定性为意大利创新型初创企业（Innovative Start-up Italian Companies）提供的融资服务，由意大利证券交易委员会（The Commlssione Nazionale Per Le Societa e la Borsa，CONSOB）管辖。
加拿大则是后一模式的典型。加拿大十三个省和自治区中，有六个省通过了股权众筹模式（Equity Crowdfunding Model）提案，五个省通过了初创模式（Start-up Model）提案。法国和英国也将股权众筹定性为一种新型的金融模式。
3.改进建☆www.huzhidao.com☆议
征求意见稿第2条将股权众筹融资定义为“融资者通过股权众筹融资互联网平台（以下简称股权众筹平台）以非公开发行方式进行的股权融资活动”的私募股权活动，虽然确定了股权众筹的合法地位，但却否定了股权众筹的公开发行特性，从而大大缩小了股权众筹的范围。许多业内人士都认为，“私募众筹是一个自相矛盾的词汇，违背了众筹向公众筹集小额资金的本质。”我们能理解协会自律规则的局限，但众筹本身意味着向公众筹集，将股权众筹与私募绑定的做法实质上使得众筹失去了其本身的特点和优势。
业界现在期许通过修改证券法来为股权众筹正名，我们翘首以待。从网上公布的全国人大常委会2015年4月21日首次审议的证券法修订草案看，这种期许也许能够成真。
（二）股权众筹平台
1.征求意见稿的规定
征求意见稿将股权众筹平台界定为“通过互联网平台（互联网网站或其他类似电子媒介）为股权众筹投融资双方提供信息、需求对接、协助资金划转等相关服务的中介机构”。“对于从事私募股权众筹业务的股权众筹融资平台，主要定位是服务于中小微企业，众筹项目不限定投融资额度，充分体现风险自担，平台的准入条件较为宽松，实行事后备案管理。”
在股权众筹平台的经营业务范围方面，为避免风险跨行业外溢，征求意见稿规定股权众筹平台不得兼营个人网络借贷（即P2P网络借贷）或网络小额贷款业务。
此外，为保护投资者利益，征求意见稿要求涉众型平台有能力判定投资人识别风险和承担风险的能力，有能力承担可能出现的涉众风险，必须充分了解，并有充分理由确定其具有必要的风险认知能力和风险承受能力，并实现投资人资金和平台资金的有效隔离。
2.域外立法和实践
已出台众筹法案的国家中，股权众筹平台的登记注册机制与股权众筹类别归属是相配合的。至于具体的注册机制，美国、加拿大以及大部分欧盟国家都选择将股权众筹投资平台提供的服务类型与原有的传统金融服务类型相匹配，例如投资服务、支付服务等，要求其进行相应的金融注册登记以获取金融服务执照；也有部分欧盟国家新建一项金融服务注册类别，以方便众筹投资平台整体注册登记。总之，在大多数国家，不论被认定为金融服务提供商，还是投资基金平台，亦或是单独门类就叫做（股权）众筹投资平台，相关的注册登记监管以及获取相关金融服务执照都是必须的。
值得注意的是，上述国家中大部分在要求注册的同时，都基于宽松政策的考量，免除股权众筹平台一定的注册登记义务或降低注册条件。在平台的注册资本上，大部分国家都采取了豁免的政策，例如在法国，发行普通股或固定收益债权募集总额低于每年一百万欧元的股权众筹平台，可以享受豁免注册，这些平台不需要注册资本。英国对只发行非随时变现可发行证券股权众筹平台豁免注册资本的要求。比利时规定股权众筹的融资额度低于每年30万欧元，单个投资人低于每年1000欧元投资的，股权众筹平台可免于获取相关金融执照，也就自然没有注册资本的要求了。需要特别强调的是，享受这类豁免的众筹平台，其业务范围或可融资额度都受到很大的限制，这就从总体上控制了风险。
即使在尚未对股权众筹进行立法的国家，往往也允许股权众筹平台依据传统的金融监管合法运行（详见表1）
3.改进建议
征求意见稿规定的股权众筹平台准入门槛过高。除了需要进行备案登记之外，股权众筹平台需要具备的条件包括：合法成立的公司或合伙企业、净资产不低于500万元人民币、有与开展私募股权众筹融资相适应的专业人员，具有3年以上金融或者信息技术行业从业经历的高级管理人员不少于2人。企业净资产的要求比注册资本更高，在公司法修订取消大部分注册资本限制的大背景下，对股权众筹平台注册门槛净资产不低于500万元人民币的规定是相当高的。
借鉴域外经验，从我国金融体制出发，（股权）众筹平台应该进行注册，殆无疑义。但对一个作为中介性质的股权众筹平台，不需要过高的注册资本或者净资产限制。毕竟风险大部分在于项目融资方而非股权众筹平台。更重要的是，在准入门槛上限制众筹平台，无法真正保障投资人的资金安全。从国外经验看，更为有效的手段可能是限制（股权）众筹平台的业务范围，并将其融资额度限制为净资产的一定倍数。为更好地鼓励众筹平台的发展，可以考虑豁免融资额度小的平台的注册义务。
（三）项目融资方的准入门槛及融资限制
1.征求意见稿的规定
在资格上，征求意见稿规定融资者应当为中小微企业或其发起人，也就是说当下模式中以商业计划进行融资的个人也能够得到允许，股权众筹融资方不需要有实际的股权。
在项目融资方的限制方面，征求意见稿首先是规定不得公开发行，融资股东不得超过200人，这与非公开发行的性质相吻合。其次是重大信息披露义务以及不得向投资人承诺投资本金不受损失或者承诺最低收益；不得同一时间通过两个或两个以上的股权众筹平台就同一融资项目进行融资，不得在股权众筹平台以外的公开场所融资信息。
2.域外立法与实践
对项目融资方的监管主要有两个方面，一是规定准人条件，二是对信息披露的要求。在企业准入上，一些国家设定了项目融资方的准入，例如美国和意大利，美国主要对企业的规模进行限定，意大利则对企业的“质量”也做出了要求，以降低股权众筹融资的风险性。
为降低融资企业的成本，包括美国、欧盟、英国、法国、意大利在内的许多国家都豁免融资额在一定限额内的企业的信息披露义务。由于信息披露往往意味着对财务、合规性的大面积调整，因此，豁免信息披露义务对于股权众筹融资的发展十分关键。
3.改进建议
从实际情况看，股权众筹虽然被称之为“股权众筹”，但向投资人融资的可能是股权、股份或者合伙份额。更重要的是，许多项目融资之时尚未成立任何形态的公司或者企业，往往由平台进行指引，融资成功之后再设立企业。征求意见稿的规定与现实没有太大的差异。
从比较法的角度看，各国在对项目融资方的监管上，一是准入门槛的设定，二是对一定额度下的融资豁免信息披露义务。事实上，大部分选择股权众筹融资的企业都会选择在信息披露义务豁免额之内进行融资，否则徒增融资成本。参考我国股权众筹发展的现状，我们至少在信息披露义务上也应参考国外做法，根据我国的实际情况规定一定额度以下的融资无需进行信息披露，从而通过控制融资额来控制风险。
（四）投资人的人数限制及合格投资人的定义
1.征求意见稿的规定
鉴于股权众筹融资的非公开发行性质，征求意见稿要求投资人应当为不超过200人的合格投资者。关于合格投资者的定义，征求意见稿参照了《私募投资基金监督管理暂行办法》相关要求，同时投资人范围增加了“金融资产不低于300万元人民币或最近三年个人年均收入不低于50万元人民币的个人”。
2.域外立法与实践
从域外经验看，从保护投资人利益出发，具体的做法是区分投资人身份、限制投资总额、规定专业投资人领投比例，附加普通投资人“反悔期”。
美国在JOBS法案对发行人出售给任一投资人的总额，也就是单个投资人能够在集资平台进行投资的总额加以限制。具体地说，年收入或资产净值不超过10万美元的投资人每一年度的投资总额不得超过2000美元，或该投资人年收入或资产净值的5%（以高者为限）；对年收入或资产净值达到或超过10万美元的投资人，年投资限额为其年收入或资产净值的10%，但最多不能超过10万美元。
英国FCA在制定与众筹相关的金融规则中，考虑到投资型众筹项目违约的几率更高（50%-70%的初创企业会失败），而一旦违约，投资人就将失去所有本金，风险极大，因此对投资型众筹，即股权众筹，设定了较高的投资人门槛。英国大致将投资人分为成熟投资人与非成熟投资人。其中，成熟投资人包括获得FCA许可的企业认定的，能充分了解投资活动中所涉及风险的投资人，还包括至少满足下列条件之一的投资者：（1）有六个月以上的天使投资机构或其分支机构的工作经历；（2）最近两年内对非上市公司有一次以上的投资经历；（3）有两年以上私募股权投资专业领域工作经历或两年以上为中小型企业提供融资的经验；（4）有两年以上担任一个年营业额不少于100万英镑公司的董事的经历；（5）年收入不少于10万英镑或资产净值不少于25万英镑的高资产投资人，在认定年收入或资产净值时应刨去主要基本住所、以养老金形式获得任何收入以及根据特定保险合同获得的权利与收益。成熟投资人的投资额不受到限制；但非成熟投资人对投资型众筹（即股权众筹）的投资不得超过其可投资资产净值的10%，以保证其用于该类投资的资产将不会影响其基本居住条件、养老金和寿险保障。
在投资人限制方面，意大利与英国、美国的做法有所不同。首先，意大利的独立众筹法案规定在股权众筹平台发起项目中，至少5%的股权需由专业投资人、银行或初创企业孵化公司认购，否则整个认购过程将被认定为无效。其次，在出现新情况或股权众筹平台、项目融资方提供的相关材料出现错误时，非专业投资人有权在作出承诺后7天内无条件撤回该承诺，且不需承担任何费用。
3.改进建议
征求意见稿规定私募股权众筹融资的合格的投资人是指：（一）《私募投资基金监督管理暂行办法》规定的合格投资人；（二）投资单个融资项目的最低金额不低于100万元人民币的单位或个人；（三）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金，以及依法设立并在中国证券投资基金业协会备案的投资计划；（四）净资产不低于1000万元人民币的单位；（五）金融资产不低于300万元人民币或最近三年个人年均收入不低于50万元人民币的个人。并要求投资人除能提供相关财产、收人证明外，还应当能辨识、判断和承担相应投资风险。
从以上规定看来，征求意见稿所设定的私募股权众筹基本上与“众筹”无关。征求意见稿对投资人的要求，使得所谓的众筹势必走人大额、非公众的传统金融投资形式中去。
必须指出的是，风险承担的结果除却与风险高低、投资人承担风险能力相关之外，也与投资总额相关，股权众筹的多人小额特点，正是能够使之在高风险与最低承担风险的公众相结合的原因。因此，这种封闭式的保护显然不是必须的。征求意见稿关于合格投资者的限制，显然难以解决中小微企业融资困难的问题。
设立投资人门槛，主要的考量是投资人的风险承担能力。根据比较法的分析，从保护投资人利益出发，具体的做法是区分投资人身份、限制投资总额、规定专业投资人领投比例，附加普通投资人“反悔期”。结合我国发展的实际，对“合格投资人”可沿用征求意见稿的规定，不限制投资总额，而普通投资人则采用限定投资比例的做法。事实上，专业投资人“领投+跟投”的模式已为国内外许多股权众筹平台（天使汇、大家投、Angelist等）采用。
结语
征求意见稿试图建立对股权众筹的单独专门监管体制，应该说是一个很好的尝试。但征求意见稿将股权众筹的合法性建立在私募的基础上，实质上抹杀了股权众筹互联网金融的特性。
即将出台的监管应该是培育而不是抑制股权众筹的发展。从金融监管的角度看，不论是传统金融亦或是互联网金融，金融安全和金融效率都是必须兼顾的。互联网金融的灵活性带来了更高的效率，但也同样带来了更多的安全风险，从支付手段到信息披露再到运行速度，都需要审慎的考量。既不能缺漏相关的安全保障措施，更不能固守传统金融监管思维而破坏互联网金融的灵活性而导致其发展停滞不前。
股权融资方案范文 篇三
【关键词】地产融资 私募股权投资案例分析
作为典型的资本密集型产业，房地产业对金融市场具有天然的高度依赖，然而与房地产业的重要地位和发展速度极不相称的是，我国房地产融资市场的发展却步履蹒跚，对房地产业的持续健康发展带来了不利影响。近年来，国家先后出台一系列宏观调控政策，日趋严格的土地和金融信贷政策使房地产业遭遇了前所未有的资金困境。为了应对融资困局，房地产企业开始探求多元化的融资渠道，除传统的自筹资金和银行贷款外，信托、基金、上市以及私募融资等形式开始频繁地出现在公众视线当中。私募股权投资(Private Equity Investment)是投资方对非上市公司进行股权投资并通过将被投资企业上市、并购或管理层回购等方式，出售所持股份获利的一种投资方式，是除银行贷款和公开上市(包括买壳上市后的再融资)之外的另外一种主要的新兴融资方式，近年来在国内取得了一定的发展。
一、近年来中国私募股权投资的发展情况
国际私募股权基金蓬勃发展，呈现出资金规模庞大、投资方式灵活等趋势，在并购活动中发挥着越来越重要的作用。亚洲私募股权市场作为全球市场的重要组成部分也在快速发展当中，投资规模由1998年的50亿美元增加到2005年的250亿美元。据清科研究中心调研报告显示，中国已成为亚洲最活跃的私募股权投资市场。
2006年上半年，私募股权基金在中国大陆投资了31家企业，投资总额达到55.6亿美元，其中超过25亿美元的资金流向服务行业；2007年1-11月，中国大陆地区私募股权投资案例达170个，投资总额上升至124.9亿美元。
资料来源：清科研究中心
二、私募股权投资者的分类
根据私募股权投资者的战略规划和投资目标，可以将其分为战略投资者和财务投资者。战略投资者一般指与引资企业相同或相关行业的企业，战略投资者入股引资企业，通常是为了配合其自身的战略规划，因此能够发挥更强的协同效应；财务投资者一般指不专门针对某个行业、投资目的主要是为了获取财务收益的基金。
目前，活跃在中国房地产行业的外资私募股权基金有摩根士丹利房地产基金、美国雷曼兄弟房地产投资基金、美林投资银行房地产投资基金、高盛房地产投资基金、德意志银行房地产投资基金、瑞士银行房地产投资基金、新加坡政府产业投资公司GIC、荷兰ING地产集团等。
三、如何使用私募股权形式融资
通常而言，房地产企业引进私募股权投资基金的基本流程如下：
在引进私募股权的过程中，企业需要注重项目选择和可行性核查，投资方案设计，法律文件签署，以及积极有效的监管等方面的问题，这些问题通常是私募股权投资者比较关注的要点。
四、成功案例分析
1.近年来主要房地产企业私募股权融资案例
近年来，中国房地产市场得到海外投资者的广泛关注，美林、雷曼兄弟、德国房地产投资银行、英国Grosvenor、美国凯雷、摩根斯坦利、淡马锡等国际金融机构纷纷投资中国市场。近年来，中国房地产企业通过项目融资、Pre-IPO等方式引进私募股权融资的案例不断出现，为企业带来的丰富的资金，下表为近年来部分房地产企业私募股权融资情况：
2.典型案例分析——鑫苑中国
(1)公司简介
鑫苑置业成立于1997年，是一家专注于中国二线城市的住宅房地产开发商，专注大型复合社区开发，包括多层公寓建筑、中高层住宅和附属设施，同时开发小型住宅项目。现已发展成为拥有11家全资子公司和2家非控股子公司的大型企业集团。2007年12月13日，鑫苑(中国)置业有限公司(NYSE:XIN)，在美国纽约证券交易所成功上市，成为第一家在纽约证券交易所上市的中国房地产开发企业。在上市前的私募股权融资和债权融资，对鑫苑置业优化资本结构、扩充土地储备、完善其“零库存”商业模式起到不可或缺的作用，是企业能够顺利登陆纽交所的重要原因。
(2)私募前发展状况
鑫苑置业于2006年8月引入私募投资者，是其开始于2006年3月筹备在美国上市计划的重要一步。2006年前，鑫苑置业主要集中于河南省内发展，土地储备也不大。2004年和2005年，鑫苑置业的土地储备面积分别为226万平方米和305万平方米，2006年由于开工面积急剧增加，土地储备面积迅速减少，更加大了企业计划上市的难度。为了尽快扩大土地储备、加快跨区域发展步伐，鑫苑置业急需要资金，而2006年正是政府为抑制房地产市场过热，出台各项调控政策的一年，融资渠道非常有限。在此条件下，私募股权融资为鑫苑置业提供了新的选择。不但为达到美国资本市场的上市门槛提供了支持，也解决了当前资金压力，为企业进一步发展奠定了基础。2004年和2005年，鑫苑置业的总资产分别为58192万元和86411万元。资产负债率分别为89.47%和79.75%，私募股权融资以前，资产负债率处于较高水平，企业的财务风险较高，不利于企业上市融资。
(3)私募融资后发展
2006年8月和12月，鑫苑置业顺利完成私募，累计融资达7500万美元，当年末总资产达到196236万元，增长超过1倍，资产负债率下降至56.02%，降幅超过20个百分点。鑫苑置业完成私募以后，积极筹备上市事宜，将募集资金用作扩张资金和增加注册资本金。2006年6月，山东鑫苑置业有限公司成立，注册资本金2000万元人民币；2006年11月24日，苏州鑫苑置业发展有限公司成立，注册资本2亿元人民币；2006年12月7日，安徽鑫苑置业有限公司成立，注册资本2000万元人民币。2007年6月12日，鑫苑置业(成都)有限公司成立，注册资本5000万元人民币，成为鑫苑置业又一家全资子公司，企业跨区域扩张速度明显加快。至2007年9月30日，鑫苑置业拥有14个在建和拟建项目，规划总建筑面积2，053，279平方米，土地储备(拟建项目规划建筑面积)上升至1，282，498平方米(2006年末为65万平方米)。
在临近上市前，2007年5月，鑫苑置业又从蓝山中国获得1亿美元的私募债权融资，使其资本规模进一步扩大，财务结构更加完善，增强了资本市场对企业未来发展前景的信心。在美国上市并成功筹资约2.995亿美元，为企业未来发展带来资金的同时，更为企业有效利用国际资本市场各种融资工具提供了可能，为企业未来发展打下了坚实的基础。
参考文献
[1]张红，殷红。房地产金融学。北京：清华大学出版社，2007.
[2]王化成。财务管理学(第四版).中国人民大学出版社，2006.
[3]周春生。融资、并购与公司控制(第二版).北京大学出版社，2007.
[4]陈玲玲。房地产开发企业资信等级评价体系。清华大学土木工程系，1999.
股权融资方案 篇四
[关键词]股权众筹；私募股权众筹融资管理办法；法律风险
2014年12月19日，中国证券业协会出台了《私募股权众筹融资管理办法（试行）》（以下简称《办法》），引起界内人士的广泛热议。《办法》就股权众筹监管的一系列问题进行了初步的界定，包括股权众筹非公开发行的性质、股权众筹平台的定位、投资者的界定和保护、融资者的义务等。总体而言，《办法》对于股权众筹的相关法律风险明确了立场并提出了相应解决方案，但仍暴露出弊端。
一、股权众筹的发展概况
近两年来，股权众筹模式发展涵盖了各个行业，包括餐饮、教育、房地产、科技、医疗等，为投资人提供了广阔的投资领域。众筹网统计，仅在2014年上半年，中国共发生众筹融资项目1423起，其中股权众筹融资项目430起，募集总金额1.56亿。可见，当前股权众筹已呈现迅速发展之势。
二、对《办法》的解读
（一）“非公开发行”偏离股权众筹的内在需求
股权众筹的目的即通过对外发行股份，获取资金支持，因而股权众筹易触犯擅自发行股票以及非法集资的风险。《办法》第9条、第10条以及第12条明确规定了股权众筹应当采取非公开发行方式，并通过一系列自律管理要求以满足《证券法》对“非公开发行”的相关规定：一是投资者必须为特定对象，即经股权众筹平台核实的符合《办法》中规定条件的实名注册用户；二是投资者累计不得超过200人；三是股权众筹平台只能向实名注册用户推荐项目信息，股权众筹平台和融资者均不得进行公开宣传、推介或劝诱。然而，《办法》第九条“向特定对象发行证券不超过200人的限定”这一规定并不能适应股权众筹的特点。如此一来人数限定过低，极易引发项目融资不足、众筹活跃度偏低的后果。笔者认为，我国可以借鉴美国的《JOBS》（全称为《2012年促进创业企业融资法》）法案。《JOBS》法案要求，合格股东的人数上限是2000人，非合格投资者的人数上限是500人。[1]可见，《JOBS》法案充分体现了创业型，特别是高科技公司的现实性需要。我国亦可借鉴《JOBS》法案的精神，将向特定对象发行证券的人数适当上调，但为了防范风险，还需限制投资的最高金额，以分摊风险。此外，在当前阶段建议采取试点办法，推行300人、400人试点单位或地区，进一步探讨合适的人数限定。
（二）投资者的准入门槛过高
《办法》专门设立了合格投资人制度。《办法》第十四条规定：私募股权众筹融资的投资者是指符合下列条件之一的单位或个人：（五）金融资产不低于300万元人民币或最近三年个人年均收入不低于50万元人民币的个人。此规定提高了投资者的门槛，使得多数有意愿参与股权众筹的人都被拒之门外。首先，股权众筹自2011年进入中国以来，其迅速蓬勃发展起来的主要动力来自于大多数的普通“草根”投资者，而这些草根投资者在《办法》中都被认定为非合格投资人，因此这样高的门槛可能对股权众筹的发展产生重大的抑制效果，不符合互联网金融的发展趋势。[2]其次，《办法》规定的高净值人群的投资渠道本来就很多，这样的目标人群并不能够有效活跃股权众筹的未来发展。对此，个人建议应根据不同融资项目的金额、风险程度、流动性来制定差异化的投资范围，并在此基础上，借鉴美国的《JOBS法案》，按照个人投资者年收入来划分不同的投资区间，每个区间又规定不同的投资额限制。
（三）资金安全性缺乏有力保障
对于资金交易安全性的问题，《办法》仅仅规定应该“专户管理”，具体应如何保障投资者资金安全、确保资金合理使用整个意见稿并未作出具体规定，对于未来是否需要资金托管也没有明确说明，如此一来在未来实际操作中交易资金安全仍存在安全隐患。在此建议我国立法明确规定交易资金由第三方支付平台进行托管。这样，在原来的筹资人―众筹平台―出资人模式基础上，增加第三方支付平台，众筹融资流程转变为：首先筹资人申报发起的项目，众筹平台进行相应的审查，然后经过信息等环节，在出资人选定投资项目后，使用第三方平台提供的账户完成资金支付，由第三方平台进行资金托管及通知义务。[3]筹资人分次从第三方平台获得资金。待项目完成，第三方将全部款项转至筹资人账户，筹资人才可以获得全部融资资金。股权众筹行业近日也开启了“将第三方资金托管方案引入了股权众筹行业”这一模式，以此来提高股权众筹信息公开度、有效降低风险并保证各方权益。引入第三方支付独立托管解决方案对于股权众筹行业的长期健康发展具有重要意义。
综上，笔者认为《办法》应在风险有效控制的前提下，鼓励金融创新，大力扶植中小微企业创业，落实总理部署的“大众创业，万众创新”的精神。在此建议相关立法机关参考各方提出的意见，进一步完善《办法》。
参考文献
[1]刘明：“美国《众筹法案》中集资门户法律制度的构建及其启示”，载《现代法学》，2015年第1期。
[2]孙永祥：“我国股权众筹发展的思考与建议――从中美比较的角度”，载《浙江社会科学》，2014年第8期。
[3]董安生：“论股权众筹合法化的前置性规则构建”，载《中国物价》，2015年第2期。
作者简介
股权融资方案 篇五
近日，据云南初创互联网金融交易服务有限公司执行董事董骥透露，云南首家股权众筹平台最快将于2015年1月上线，并面向公众和创业者免费开放。
国务院常务会议提及的“开展股权众筹融资试点”，让一直游离于法律边缘的股权众筹趋于阳光化。致力于沿边金融综合改革试验区建设的云南这次并没有落在后面，云南省建设沿边金融综合改革试验区领导小组办公室日前的批复，赋予了云南初创互联网金融交易服务有限公司开展金融信息服务、民间资金网络借贷及转让、众筹融资及转让、电商金融、金融产品销售及转让等诸多业务的权限。该批复还明确支持该公司线上线下相结合，提供互联网金融与科技金融服务、金融创新服务解决方案及应用，惠普金融一站式服务的发展定位。
上述业务中，“众筹融资及转让”被云南初创互联网金融交易服务有限公司执行董事董骥直接定义为“股权众筹”。他说：“公司所有的申报材料都是按照股权众筹来设计的，如果不涉及股权，也就没有所谓的转让了。”
所谓股权众筹是指，融资方以出让一定比例股份的形式面向投资者进行融资，投资者通过出资入股公司最终以股权变现的方式获得未来收益。业内人士表示，从形式上看，股权众筹主要基于互联网渠道完成创投，因此也可以将股权众筹理解为“私募股权的互联网化”。
“股权众筹不同于P2P，也不同于私募股权，它摒弃了中间环节，降低了融资成本，提高了投资回报，让投资人和优质初创企业在网络上直接成交，提高了中间环节效率，降低了中介成本，在解决中小企业融资难、融资成本高问题的同时，也给了投资人参与分享企业增值红利、享受更高投资回报的可能。”董骥说道。
据介绍，平台主要有3种形式的服务：一种是面对所有中小微企业（税收在1000万元以内的）、初创企业和初创项目，初创企业可在初创互联网金融平台免费项目和融资信息。另一种是顾问服务，有意愿需要初创互联网金融平台企业提供顾问服务的企业，可进行自选，可以付现金，也可以付期权，专业顾问团队全案策划商业模式和金融模式，并负责提供众筹项目O2O路演等投融资服务，如未按照双方协议标准成功融资，全额返还所有费用。第三种是针对优质企业的高端金融整合服务，如新三板、并购、IPO等，平台为企业量身定制金融方案并协助企业筛选最适合的券商、信托、投行等战略合作伙伴。而投资形式也有两种：一种是普通投资者可以对平台上的所有尽职调查和审核过的优质（保障）项目进行投资，初创互联网金融平台收取零中介费。另一种是通过审核的合格投资人或机构可以对平台上的所有项目进行投资（含审核及未审核），初创互联网金融平台同样收取零中介费。
当然，任何投资都会有风险存在。对此，董骥表示，公司正与3家保险机构洽谈，以保证投资人即便遇到项目失败也能保证本金的安全。此外，沿边金融综合改革试验区领导小组办公室批复中也明确要求，要建立银行及第三方机构第三方资金托管制度，严禁直接经手投融资双方资金，不能提供对外担保，不得设立资金池，以确保风险可控。
链接
股权众筹2009年在国外兴起，2011年众筹开始进入中国，2013年国内正式诞生第一例股权众筹案例，2014年国内出现第一个有担保的股权众筹项目。
股权融资方案 篇六
国退民进大背景下，很多当初扣上“红帽子”的企业（所谓“红帽子”企业，是指由私人资本投资设立，而又以公有制企业的名义进行注册登记的企业，或者挂靠在公有制企业之下的企业，即名为公有制企业实为私有制企业――编者注），在引入外资参股并以最终海外上市为目标的股权变革过程中，都希望脱掉“帽子”，以规避国有股转让这条红线。
现以某集团公司为例，说明“红帽子”企业在以最终上市为目的，建立海外股权结构过程中几种可行的“脱帽”方法。
该集团公司本次融资的主体公司（下称：融资主体）是未来海外上市的目标公司。融资主体在成立初期，出于业务方便的目的，让国有企业名义上参股25%，但国有企业并未实际履行出资义务。
该集团公司，下属两家公司：“融资主体”与“关联公司”。融资主体与关联公司有业务往来，并且部分业务有交叉，所以融资前需将相关业务全部划拨到某一家公司。两家公司现有股权结构见图1、图2：
这里我们将以该集团公司为背景，剖析目前“合理”处理国有股问题常用的3种方式。
方案A：直接转让国有股权
方案A设计如下： 国有企业将其持有的25%股权以60:15的比例分别转让给实际控制人、实际控制人之一致行动人A。转让（“25%国有股权转让”）完毕以后，融资主体的股权结构见表1：
同时，融资主体将购买关联公司的相关业务，包括相关的资产、资源、人员并重新签署相关协议。重组后，新融资主体的股权结构见图3：
注：①BVI是英属维尔京群岛的英文简称，BVI公司就是依照当地法律在英属维尔京群岛注册的公司。
②ESOP（EmployeeStockOwnershipPlans），又称公司职工持股计划。其做法是：公司答应雇员在为公司服务了一定年限后，能够按当年计划约定的价格购买公司股票，这是将职工的贡献收益与公司效益挂钩的有效方法。
③WFOE（Wholly Foreign Owned Enterprise），外商独资企业。
方案A存在以下两个问题：
第一，国有股权转让程序复杂。
现假设该企业注册地在北京。按照北京市工商行政管理局规定，涉及本市国有产权转让的，应提交北京产权交易所有限公司出具的《产权交易凭证》；涉及中央国有产权转让的，应提交中央企业国有产权交易试点机构出具的《产权交易凭证》；涉及外埠国有产权转让的，可依据国有产权属地政府有关规定，提交规定的产权交易机构出具的产权转让交割文件或国有资产管理部门出具的产权转让批准文件。
因此，上述规定在具体执行过程中还可能遇到下列问题：25%国有股权转让必定要进当地产权交易所挂牌交易，挂牌交易的时间一般需要20个工作日左右，且受让对象具有不可控性；除此之外，在进当地产权交易所之前，要根据国有企业的不同归属而履行不同的审批程序，且程序相当复杂、可控性差。也就是说，这25%国有股权转让未必能得到主管部门的批准，即使批准后也未必能够以象征性的价格转让给实际控制人、实际控制人之一致行动人A。
第二，如果融资主体有部分税收等遗留问题，需新设公司并最终注销融资主体。具体来说，就是以融资主体为母公司成立一家子公司，子公司购买母公司的业务后将母公司注销，子公司替代母公司成为融资的境内权益主体，并履行75号文（即《关于境内居民通过境外特殊目的公司境外融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》――编者注）变更程序。
可以看出，方案A未必能实现目标，并且在实际操作中，方案A时间较长，对融资的进度有严重的影响；成本也较高。成本包括国有股权转让过程中产生的评估费、产权交易费等成本，成立新的子公司的成本，注销融资主体的成本，报备75号文变更的成本等。
方案B：以关联公司作为融资的境内权益主体
方案B主要是针对方案A存在的几个问题而提出的新方案，即以关联公司为融资的境内权益主体，具体步骤和方法如下：
第一步，关联公司进行股权变更（见表2）；
第二步，关联公司购买融资主体的业务，实际上为关联公司代替融资主体签署所有的经营协议，并全盘接手其运营主体；
第三步，关联公司将其非融资主体业务剥离；
第四步，做75号文的境内权益置换变更登记（见图4）。
对于方案B，仍然存在两个问题。一方面，关联公司续存期有多久了？是否同样有税收或其他风险的问题在融资前需要解决？如有，难度多大？并需要借鉴方案A的成立子公司模式。另一方面，非融资主体业务是否可以轻易剥离并且不留法律或者财务风险也尚需研究。
方案C：购买“壳公司”并以其作为融资的境内权益主体
如果关联公司因为历史原因存在种种的法律风险，则可考虑购买一家成立近2年但是又干净的壳，对其经营范围做相应变更后将融资主体、关联公司的相应业务装到该公司，再做75号文的境内权益置换变更。重组后的结构见图5：
尽管方案C购买“壳公司”的方法，几乎可以清除融资主体所有的遗留问题，同时在一定程度上也能规避法律风险，但是寻找干净的壳，并对壳的经营范围进行变更，可能会因地而异遇到不同难度的困难。
股权融资方案 篇七
关键词中小企业 股东 财产备案制度
科技型中小企业主要股东的财产备案制度研究首先需明确科技型中小企业的概念，即什么样的企业是科技型中小企业。目前我国对于科技型中小企业并没有一个明确的标准，全国各地基本上是以《国家高新技术产业开发区高新技术企业认定条件和办法(2000)》为基础，大体包括以下几个方面：高新技术的范围、研发资金的投入比例、研发人员或科研人员比例、高新技术产品销售所占比例，并结合当地的实际情况，制定本地区科技型中小企业认定条件和认定办法。本文认为对科技型中小企业的认定宜宽不宜窄，必须结合我国的实际情况。因为“高科技”是一个动态的范畴，在不同国家、不同地区、不同时间内各不相同，判断某项技术，必须联系各国的科技能力和经济基础。例如：核能技术在我国是属于高新技术，但在一些欧洲国家则是一般技术。因此本文尝试将科技型中小企业界定为在《国家重点支持的高新技术领域目录》之内，具有“两高五新”特点的中小企业。
对于科技型中小企业主要股东的界定，本文以为可以参考《证券法》、《首次公开发行股票在创业板上市管理办法》、《深圳证券交易所创业板股票上市规则》、《上市公司章程指引》里面的相关规定，只要在科技型中小企业持股比例在百分之五以上的股东就应认定为科技型中小企业的主要股东。
主要股东的财产就是指除了股东在科技型中小企业所认缴的出资额或认购的股份以外所拥有的全部财产以及财产性权利。
关于“备案制度”我国有两种理解：(1)将相关资料报备相关机关就可以算完成一次备案；(2)把相关事项写在特别备的表册上以备查考。“备案”的第二种理解其实等同于“登记”，在我国，并不严格区分“登记”与“备案”。但无论是“登记”或“备案”，当事人必须对其内容的真实性表示负责，若不然，“备案制度”就失去了相应的意义。
综合以上所言，本文尝试将科技型中小企业主要股东的财产备案制度定义为持有在《国家重点支持的高新技术领域目录》之内，具有“两高五新”特点的中小企业百分之五以上股份的股东，依照法律规定的程序和范围，将其财产向有关政府部门予以备案并对其真实性表示负责，而经有关政府部门审查并记载于相关规范性文件上的一种制度。
我国在科技型中小企业融资实践中并未建立健全该项制度，但该项制度建立健全之必要性确有需要加以研讨。
1.科技型中小企业主要股东的财产备案制度有利于科技型中小企业融资。我国科技型中小企业的股东大多是自然人股东，法人股也多是自然人委托持股，国有股、外资股相对较少，而自然人股东相互之间又多有熟人、家族式关系。这就造成股权关系混乱，持股情况不明显，一旦出现经营不善，投资者的利益难以得到保障。同时国家在这方面并无明确的法律法规规章加以约束，相关政府部门监管不力、相互委过，使得资本市场很多专业投资者并不愿意向科技型中小企业融资。如果能够建立科技型中小企业主要股东的财产备案制度，厘清主要股东之间错综复杂的财产关系纠葛，确认他们并无重大权属纠纷，就能够鼓励和激励专业投资者的投资信心，利于科技型中小企业的融资。此外，科技型中小企业主要股东的财产备案制度有利于企业对所属资产的产权明晰，进行股份制改造，而这是科技型中小企业在中小企业板、创业板上市的必要条件之一。
2.科技型中小企业主要股东的财产备案制度有利于提升科技型中小企业信用。企业信用等级是企业能否顺利获得融资的一项重要指标，科技型中小企业概莫能外。科技型中小企业主要股东的财产备案制度能厘清主要股东之间错综复杂的财产关系纠葛，提升企业的财产透明度，进而提升企业的经营品质、完善公司的资产结构，看高公司的发展前景等，这恰恰就是企业信用评级所关注的重点。同时科技型中小企业主要股东的财产备案制度也有利于提升主要股东的个人信用评级，盖因财产状况是个人信用的两大基石之一，“有恒产者方才有恒心”。主要股东的个人信用评级高了，也有利于其所在企业的融资。
3.科技型中小企业主要股东的财产备案制度能促进公司的“人合”性。我国公司形式分为有限责任公司与股份有限公司，采取有限责任公司形式的科技型中小企业本来就兼有“人合”性的特点，股东之间默契程度较高，若主要股东相互之间能对彼此的财产状况有一个规范了解，则企业的“人合”性会进一步加强。对采取股份有限公司形式的科技型中小企业来说，情况稍微有所区别，股份有限公司是典型的“资合”公司，“人合”性较差。但是采取股份有限公司形式的科技型中小企业的企业规模不大，多是为上市融资改制而来，尽管股权比较分散，但主要股东对公司的影响力、控制力仍远远强于大型上市公司，主要股东之间的“人合”性依然较高。这一点也得到了相关部门的肯认，例如：在改制上市过程中，科技型中小企业的控股股东、实际控制人要签定《一致行动人协议》，确保公司经营的稳定性。
4.科技型中小企业主要股东的财产备案制度能维护企业独立法人人格。建立健全科技型中小企业主要股东的财产备案制度能有效区分科技型中小企业与关联方资产，维护企业资产的独立性，防止大股东淘空公司，保护中小股东、中小投资者的合法权益。例如：在日本法人人格否认法理理论中，公司表面虽有多个股东，但是实际上完全由一个股东控制，公司已经变成一个空壳，这种情形称之为公司“形骸化”。判断公司“形骸化”的主要手段就是看公司的财产与控制股东的财产能否做出有效的甄别。
5.科技型中小企业主要股东的财产备案制度能保护国有资产不受流失。国有股在科技型中小企业的广泛存在是由其深刻的时代背景，一方面，在国企改革过程中，通过股份制改造、改革、改组、改制，在大量科技型中小企业中小企业中有国有股的存在。另一方面，由于国家产业政策的需要，国家采用直接出资、部分入股的方式来引导、扶持科技型中小企业的发展。建立健全科技型中小企业主要股东的财产备案制度能明确界定国有资产的范围，能为国有资产评估、拍卖、协议转让提供详细的资产清单，防止不法之徒蓄意隐匿、转移、变现国有资产，保护国有资产不受流失。
科技型中小企业主要股东的财产备案制度在我国中小企业的融资实践中有构建这一制度的规范性和社会性基础，即具有现实可行性。
1.法理上的可行性。在传统法学理论中，财产是一种权利，个人拥有完全的处分权，任何人不得加以干涉、限制。公司法人是独立财产责任，即股东以认缴的出资额或股份为限对公司承担有限责任。除极端的公司法人人格否认以外，股东不承担任何额外的法律责任，也不能够对股东的财产施加任何的限制性措施。但是随着社会实践的不断发展以及法学理论的与时俱进，现代人的法律观念也发生了显著的变化，其中一个重要的表现就是由“个人本位”向“社会本位”的变化，同时政府也由“守夜人”的角色向积极管理者进行转变。与之相伴随的就是财产在人们的观念中不仅仅是一种纯粹的权利而是权利与责任的共同体，对人们的财产及其财产性权利在一定条件下施加合理的限制也成为一种正常的手段。例如：《首次公开发行股票在创业板上市管理办法》第三十九条规定，中国证监督会制定的创业板招股说明书内容与格式准则是信息披露的最低要求。不论准则是否有明确规定，凡是对投资者作出投资决策有重大影响的信息，均应当予以披露。如果股东的财产状况对投资者作出投资决策有重大影响的信息自然也应当予以披露。
2.立法技术上的可行性。我国的立法技术自从改革开放以来有了长足的进步。有关审查、备案、登记制度性的规定屡见不鲜，相关政府部门也在实践中积累了丰富的经验，能够为相关的立法工作提供确实可行的立法建议。同时在立法实践中对审查、备案、登记制度的区分也越来越细致，用语亦越来越规范。
3.制度机构上的可行性。我国长期以来有房地产登记、不动产物权登记、商品房预售登记、公司的设立、变更、解散登记备案等各项制度作为参考，可以说科技型中小企业主要股东的财产备案制度可以借鉴的法律制度性资源为数不少。此外我国的工商行政管理部门、科学技术委员会、证券监督管理委员会等行政机构和事业单位都可以承担科技型中小企业主要股东财产备案的重任，并有充足的行政资源来确保备案的安全性、可靠性、真实性。
4.股东义务上的可行性。在我国修订后的《公司法》颁布实施后，《公司法》第20条实际上确立了揭开公司面纱制度的开端，是公司法人格否认理论在公司法中的一般规定。理论中股东的义务一般包括：(1)遵守公司章程；(2)向公司缴纳股款；(3)不得抽回出资；(4)对公司所负债务承担责任；(5)填补出资。科技型中小企业主要股东亦负有上述义务，但因科技型中小企业的特点所致，其主要股东对其义务的违反率要比其他类型的企业高，在此种情形之下，建立健全科技型中小企业主要股东的财产备案制度成为加重对科技型中小企业主要股东财产的法律约束，确保其忠实履行股东义务的一剂良方。
5.投资心理上的可行性。所谓投资心理是投资活动中组织与人的心理活动及其规律。现资理论强调投资行为的综合性，注重从各方面提高对商业投资的心理研究。有经验的投资者在投资过程中既会关注促进投资的各项优惠措施，又不忘了解对其投资权益的保障性措施。正如前文所述，我国科技型中小企业之所以融资难，原因并非缺乏各项促进融资的政策措施，而是由于受科技型中小企业自身发展的特点所限，风险较高，而对投资者投资权益的保障性措施不健全则进一步加剧了投资者对科技型中小企业融资的心理疑虑。另一方面，很多科技型中小企业主要股东有很强的经济实力，也非常乐意通过财产备案的形式来展示自己的实力，以吸引更多投资者的目光。
在论证了建立健全科技型中小企业主要股东的财产备案制度的必要性与可行性之后，本文提出科技型中小企业主要股东的财产备案制度的基本构想。构想可分为该项制度的基本原则与基本法律制度框架。
科技型中小企业主要股东的财产备案制度基本原则：(1)合法性原则。该原则是指科技型中小企业主要股东的财产备案要按照相关的法律规范来进行，既不能违反相关的法律法规的规定，又不能对主要股东的财产备案进行过分的要求，“法律不能强人所难”。(2)效率原则。该项原则最易理解，就是指科技型中小企业主要股东的财产备案的备案机关要有效率，在不影响备案机关正常工作的前提下，尽快完成对主要股东财产的备案，也节省备案股东的时间、费用。(3)形式完备原则。是指科技型中小企业主要股东的财产备案文件一定要符合相关统一的范式，要方便利害关系人的查阅、摘抄、复制。(4)“两便原则”即便于融资与便于维权的原则。“制度的生命在于应用”，科技型中小企业主要股东的财产备案制度的目的就在于促进融资与维权，因此此项原则不可或缺。
科技型中小企业主要股东的财产备案制度基本制度框架简述如下：(1)科技型中小企业主要股东的财产备案机关应是我国政府的各级工商行政管理机关，若科技型中小企业需上市融资，则其上市所属的证券交易所也可是备案机构。(2)科技型中小企业主要股东的财产备案制度应是强制性的，即不管当事人的意愿如何，一旦进入备案机关的备案范围，就应该主动进行备案。(3)备案机关需要对备案人的备案材料进行审查，审查应根据备案材料的内容采取形式与实质相结合的方式。(4)主要股东的财产备案材料应是书面材料，为了备案人的方便，可以允许备案人以邮寄、传真、电子邮件的方式进行备案，但时机合适时，备案人必须补交一份规范、正式的书面备案材料。(5)财产的备案范围应该是主要股东的所有财产，至于备案的期间，科技型中小企业主要股东的财产总额发生10%以上变化时就应随时备案。(6)备案材料应由备案机关妥善保管，在必要情况下，可以进行披露，允许查阅、复制、摘抄。(7)备案人需对其备案材料的真实性表示负责。如果备案人的备案材料有误，则应视情形给予必要的行政处罚、刑事制裁。
参考文献
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股权融资方案 篇八
关键词：股权分置：回顾：展望
中图分类号：F830．91
文献标识码：A 文章编号：1002―0594(2006)05―0051-05 收稿日期：2006-05―26
股权分置改革是迄今为止影响中国证券市场发展的最重大事件之一，其不仅与广大投资者的利益密切相关，而且对上市公司、证券公司、各种中介机构等市场参与各方的未来运作也有着深刻的影响，对整个中国证券市场的规范化建设更是有着十分积极的促进作用。
目前，大部分上市公司已经完成股权分置的改革，整个股权分置改革工程已经取得了比较显著的成效。但是，还必须清醒地认识到，股权分置改革是一个系统工程，即使全部上市公司都完成了以支付对价为标志的改革，国有股、法人股获得今后可以上市流通的权利，也并不能说明股权分置改革大获全胜，可以鸣金收兵，因为股权分置改革中各种被暂时掩盖的矛盾和问题可能会随着时间的推移而逐渐暴露出来，推进改革并使改革获得效用最大化的各种配套措施和机制更需要花大力气来建设。因此，适时对股权分置改革进行分析总结，尽早发现其中的问题，并对将来应该采取的各种对策和措施进行未雨绸缪的安排，有着十分重要的现实意义。
一、对股权分置改革进程的回顾
总结目前的中国股权分置改革进程，其实际可以分为三个大的阶段，即理论争鸣、试错阶段，悲观、彷徨阶段，乐观、全面推进阶段。
(一)理论争鸣、试错阶段
股权分置改革的正式推进虽然是以2005年4月29日中国证监会宣布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》(以下简称《有关问题的通知》)为标志，但事实上股权分置改革的理论探讨和试点早在20世纪90年代末期就已经展开，只不过当时这种改革不是冠以股权分置改革，而是先被称为国有股流通，后又被称为国有股减持。
1999年9月22日中国共产党第十五届四次全体会议通过的《关于国有企业改革和发展若干问题的决定》指出：“要坚持有进有退，有所为有所不为”，“从战略上调整国有经济布局和改组国有企业”，“在不影响国家控股的前提下，适当减持部分国有股”。根据上述文件精神，中国证监会于1999年10月26日宣布采取配售国有股的方式进行国有股减持，并于12月15日批准中国嘉陵和黔轮胎的国有股向流通股股东进行配售以达到减持的目的。但是，方案实施过程中两家公司流通股股东放弃大量获配股票，且基金并没有要求认购，以及方案实施后股价水平逐渐走低使得国有股减持配售没有取得预期效果，宣告本次试点全面失败。
2001年6月12日，国务院正式的《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》规定：国有股减持主要采取国有股存量发行的方式，凡国家拥有股份的股份有限公司(包括在境外上市的公司)向公共投资者首次发行和增发股票时，均应按融资额的10％出售国有股，国有股存量出售收入，全部上缴全国社会保障基金。这标志着以市场定价方式减持国有股的正式开始。但是，在少数几家公司采取这种方式减持国有股后，市场出现暴跌走向，致使中国证监会在2001年10月22日晚不得不紧急宣布，停止执行“国家拥有股份的股份有限公司向公共投资者首次发行和增发股票时，均应按融资额的10％出售国有股”的规定，宣告本次国有股减持再次失败。
经历了1999年和2001年国有股减持的两次失败，管理层认识到国有股减持的理论和实施方案在当时的条件下可能还并不完全成熟，因此向社会各界广泛征集国有股减持方案。这不仅使社会各界有机会对国有股减持提出更多科学性日趋提高的方案，而且进一步推动了国有股减持的理论探讨，促使理论界认识的趋同性逐渐提升，理论界的一些观点特别是减持国有股的一些原则和策略，如减持国有股必须特别重视保护流通股股东的利益等，开始被管理层逐渐重视，为再次进行国有股减持提供了经验和借鉴。
因此，过去开展的国有股流通和国有股减持的理论研究和相应的试点工作，为2005年开始的股权分置改革提供了坚实的理论基石和实践基础，因而可以被看成是股权分置改革的理论争鸣、试错阶段。
(二)悲观、彷徨阶段
由于长期以来证券市场总是将股权分置改革等同为市场大规模扩容等利空，这种思维定式决定了在2005年4月29日《有关问题的通知》后，市场在本来就十分脆弱的情况下继续其下跌的趋势。6月6日，沪深股市跌破千点，最低探至998．23点，是自1997年2月以来上证综指首次盘中跌破1000点。市场当时的总体情况是非常悲观的，投资者缺乏明显的操作方向而处于彷徨状态之中。
客观地说．市场当时的反应应该是合乎情理的：因为《有关问题的通知》规定“上市公司股权分置改革由本公司股东自主确定，采取方案协商选择、流通股东表决的方式进行”，宣告中国证券市场理论界和实务界旷日持久争论不休的上市公司股权分置改革已演变成上市公司内部非流通股股东与流通股股东之间的动态博弈，而非流通股股东与流通股股东之间的动态博弈又是显失均衡的，在博弈过程中处于弱势一方的流通股股东的利益难以得到真正的保护。
实际上，即使被管理层精心挑选的第一批改革试点公司――三一重工、金牛能源、紫江企业、清华同方等，其改革方案和最后的市场表现也显现出了令投资者和有关管理部门非常担心的一些问题，突出表现在三个方面：一是流通股股东虽然在形式上具有对公司是否进行股权分置试点的决定权，但实际上或者只能被动接受，或者只在一定限度内具有讨价还价的能力，而不敢轻易对上市公司的试点进行否决，因为越早解决股权分置问题对流通股股东越有利：二是不同素质的上市公司对待股权分置改革试点的态度有着明显的差别，素质较差上市公司的大股东减持股份的意愿较强烈，而素质较好上市公司的大股东则缺乏减持股份的动力；三是投资者获得“对价补偿”的额度与公司素质呈现反比例变化，即素质越好的上市公司对流通股股东的补偿越低，素质越差的上市公司对流通股股东的补偿相对要大得多，致使投资者一时间对上市公司投资价值的评判体系发生全面紊乱，形成“劣币驱逐良币”的市场负效应。
就在市场极度悲观、不断下跌之际，管理层有针对性地推出了一系列刺激市场走强的政策和措施，如2005年6月7日有关部门批准银行设立基金公司、允许上市公司回购股票；6月12日证监会《关于实施股权分置改革的上市公司的控股股东增持社会公众股份有关问题的通知》，规定上市公司大股东股改同时可增持流通股股份；6月13日财政部、税务总
局联合《关于股权分置试点改革有关税收政策问题的通知》，规定股权分置改革过程中对价免征印花税，流通股股东获得的对价免征企业所得税和个人所得税：7月18日上海证券交易所和深圳证券交易所《权证业务管理暂行办法》，鼓励在对价支付上有困难的上市公司采取权证方式，以增大对流通股股东的补偿力度：8月24日证监会、国资委、财政部、央行和商务部等五部委了《关于上市公司股权分置改革的指导意见》，首次提出“同时存在H股或B股的A股上市公司。要由A股市场相关股东协商解决股权分置问题”的观点；等等。
上述种种利好政策，增强了投资者的信心，市场悲观气氛逐渐淡去，犹豫、观望心态被积极入市所取代，市场指数也逐渐企稳、并出现小幅度回升，股权分置改革由此走出了悲观、彷徨的阶段。
(三)乐观、全面推进阶段
2005年9月5日《上市公司股权分置改革管理办法》正式出台，标志股权分置改革试点宣告结束，全面推进股权分置改革正式展开。
前期管理层密集出台的各种政策和措施，使投资者的预期已经从前期的悲观、彷徨逐渐转向乐观，不仅绝大多数推出改革方案的上市公司受到投资者的热烈追捧，而且在预期一般公司都有10股送3股左右的对价补偿的情况下，投资者对没有正式进入股权分置改革的上市公司也有较高的期待。在这种良好预期的环境下，市场开始形成一种良性的循环，即推出股权分置改革的公司普遍受到投资者欢迎，并在改革后总体上呈现盘升的势头。这又促使更多上市公司尽快推出改革方案。这种良性循环，不仅推动股指不断攀升，特别是进入2006年后更使得股票指数出现加速上涨趋势，不到半年时间市场指数上升就超过了60％，牛市特征已然显现端倪，而且整个股权分置改革的进程也超出了市场各方的预期，截止2006年8月14日，沪深两市完成股改的上市公司家数已经超过1000家，未完成股改的上市公司只有199家，其中sT公司76家，股权分置改革系统工程中支付对价、非流通股股东获得将来的流通权利这一关键一步基本获得了成功。
目前，管理层已将全面完成股权分置改革关键一步的时间表定在了2006年底，现存的还未进行股权分置改革的上市公司都是有着某种特殊的原因而难以迅速实施改革者。这些原因主要包括三个方面：一是公司严重亏损濒临退市边缘，或者是存在大股东占款问题严重、被证监会立案调查等公司治理结构存在问题，这些公司集中在两市的ST或ST公司中；二是大股东持股比例较低但大股东本身没有能力送现金、公司又不符合发权证条件的公司；三是法人股股东股权被大面积质押、冻结、非流通股股东分散或就股改没有办法形成一致意见的公司。
尽管如此，这些未进行股权分置改革的上市公司一定会在今后的时间里探索适合自己的方案，因为现在的政策环境已表明，不进行股权分置改革的公司不仅在市场上会被进一步边缘化，而且在配股融资等方面也会受到严格的限制，这些都促使这些公司不得不加快自己的股权分置改革进程。
二、股权分置改革中被否决公司分析
迄今为止，绝大多数上市公司提出的股权分置改革方案都被流通股股东表决通过，但先后仍然有清华同方、科达机电、三爱富等公司曾经遭遇失败。分析这些失败公司案例中的典型者，有助于更好地认识股权分置改革的进程绝对不是一帆风顺，并为进一步扩大改革成果提供独特角度的思考。
(一)清华同方股权分置改革失败凸显流通股股东力量
清华同方公司其母公司清华大学的背景，始终被作为科技公司的核心在证券市场上受到特别关注，股权分置第一批改革试点将其作为四家公司之一，更是显现其非同一般的市场地位。但是，正是这样一家声名显赫的公司，后来成为首批四家股权分置改革试点中唯一未能被流通股股东所接受者。
与同期被通过股权分置改革方案的三一重工、紫江企业和金牛能源三家公司相比，清华同方未能被通过看似偶然，实际上却有其必然的因素：同其他试点单位提出多套方案供投资者评议修改的做法不同，清华同方直接抛出了一份方案让投资者接受。使得流通股股东选择余地很小，容易产生针锋相对的情绪，加上公司是首批4家试点公司中惟一一家没有对小股东进行更多承诺的公司，更是加剧了投资者的不满。
清华同方公司股权分置改革方案未能被流通股股东通过，表明了不重视流通股股东利益、不与中小投资者进行充分沟通、大股东我行我素的传统理念在中国证券市场首次遭遇到了失败，对增强流通股股东的自身维权意识起到了积极的推动作用。
实际上，清华同方公司负责人事后也表示，要“进一步加强与投资者的经常性沟通，建立一种更融洽、更直接、更有效的投资者关系，提出照顾到流通股股东利益和公司实际情况的未来可持续发展的理性方案”，就充分说明了清华同方股权分置改革失败的确是市场弱势群体――普通流通股股东的一次重大胜利。
(二)科达机电股权分置改革失败显现操纵阴影
科达机电股份有限公司于2002年10月10日上市，其具有适合中国证券市场偏好炒作的特点，即公司总股本为5530万股和流通股本为2000万股，是典型的“袖珍迷你型”上市公司。实际上，科达机电股份有限公司一上市，就有机构(庄家)迫不及待进场进行炒作，股价从上市时的23．51元在半年多的时间里拉高到44．56元，然后是上市公司提出每10股转送8股的非常优厚的分配。尽管该公司有适合庄家炒作的各种要素，但在最近几年中国证券市场处于熊市大背景、各种庄家纷纷落马的情况下，被庄家大肆炒作的该公司股票也未能摆脱最终大幅度下跌的俗臼――2004年6月后股票价格出现高台跳水走势，最低下跌到了6．5元。这样，就把部分炒作该公司股票的庄家深深套牢在其中了，庄家不得不对该股在低位进行吸纳以降低持股成本，这可以从公司股东持股数量在2005年重新趋于集中看出端倪，即人均持股数从2005年3月底开始的3428股增加至2005年6月底的3684股，2005年9月底更增至4082股。2005年11月18日对科达机电股份有限公司股权分置进行表决时。公司流通股股权结构为，前lO大流通股股东中，除了万联证券一家机构持有37．3万股之外，其他流通股股东均为自然人，持股数大多接近20万股，表现出庄家以自然人账户炒作科达机电股票的显著特征。
科达机电股份有限公司股权分置改革方案为非流通股股东向流通股股东每lO股送3股股票，送股比例基本与市场总体水平一致。并没有显失公平的征象，但由于庄家持股成本较高的原因，致使庄家对方案投出反对票。最终，由于流通股赞成率仅62．95％，科达机电以不到4个百分点之差，成为股权分置改革全面推行后第一家股改方案被否决的股改公司。
科达机电股份有限公司股权分置改革方案的失败，以及后来深纺织股份有限公司参与投票的前十
大流通股股东无一例外地通过网络投反对票等事件说明，庄家操纵市场这种中国证券市场的顽疾，在监管日益规范、生存空间日益狭小的环境下仍然还在发生作用。
(三)三爱富股权分置改革失败显示机构博弈的复杂化
上海三爱富新材料股份有限公司是中国证券市场一家长期经营稳健、业绩良好的上市公司，其市场表现受到机构投资者的普遍关注，截止2005年12月14日公司提出非流通股股东对流通股股东10股送2．5股方案时，公司前10大流通股股东均为以基金等为代表的机构投资者，持股数量接近全部流通股数量的一半。但就是这样一家被机构投资者长期看好的上市公司，其方案还是被以机构投资者为代表的流通股股东所否决，致使流通股股东的赞成率只有44．7％，远未达到213的底线。
基金等机构投资者之所以否决三爱富股份有限公司股权分置改革方案，其原因之一是方案对价――流通股股东每10股获得非流通股股东赠送2．5股明显低于3股的市场平均水平，远远低于流通股股东的预期，引发基金等机构投资者的不满。原因之二是，公司与基金等机构投资者沟通时提供的信息前后矛盾，使得基金对公司的信任度降低。原因之三是，基金曾经对公司提出“3年不进行再融资”、“对每年业绩增长40％进行承诺”等5点要求，而上市公司认为是不可能完成的任务。
三爱富新材料股份有限公司股权分置改革的失败，显示出机构投资者在公司发展中的发言权日益提升，其与公司管理层的博弈激烈程度也在相应增加，在中国证券市场的健康发展中将可能扮演越来越重要的角色。
三、股权分置改革的启示与展望
股权分置改革经历了理论争鸣、试错阶段和悲观、彷徨阶段之后，进入到乐观、全面推进阶段。特别是随着指数的不断上涨，市场各方认定的极其艰难的改革似乎已经大获全胜。
笔者认为，如果简单地用指数是否上涨来衡量股权分置改革的成效高低，的确可以断定目前的改革取得了预期甚至远远超过预期的成功。但是不应该忽视的是，股权分置改革的最终成败，应该是以此为契机，找到解决中国证券市场目前存在的多种顽疾的对策提供一个可靠的平台，因此股权分置改革现在就言成功还为时尚早。特别是要注意到．股权分置改革进行到目前，仍然是以对价赎买的方式来提升投资者的信心的，一旦这种赎买效应随着时间推移而减弱。则市场的发展仍然存在相当多的变数。因此，必须借助股权分置改革已经形成的良好氛围，全面推进相应的改革，以彻底巩固股权分置改革的积极成果。
(一)以股票期权为核心完善高管激励机制
股权分置改革使公司股票价格倾向于公司内在价值。股票价格既可以起到衡量公司经营业绩优劣的参照作用，又可以股票期权的形式作为激励公司高管的重要手段，使股票价格的变化与公司高管的利益紧密相关。实际上，理论界一直倾向于以股票期权方法对公司高管进行激励，有关部门也有意推行和采取这种办法，但在股权分置状态下，上市公司无法购买自己的股票作为库存股票，以便当公司高管行权时可以按照期权协议的约定向其提供股票。因此长期无法有效地实施期权制度，即便有一些变形的期权制度，也很不完善。而随着全流通的实现和上市公司及其股东有权回购或增持自己的股份，则期权制度的主要障碍不复存在，这将有利于上市公司建立完善的内部激励机制，进而促进上市公司和证券市场的发展。
(二)以融资融券、股指期货等为核心全面推进金融创新
在目前的股权分置改革中，为应对上千家上市公司各不相同的实际情况，新的金融工具特别是权证等金融衍生工具被迅速引入，对完成非流通股股东向流通股股东支付对价起到了及其重要的作用。创新金融产品在股权分置改革过程中的应用可以被认为只是一个开头，可以预料，随着股权分置问题的解决，在一个全流通的市场中引入新的金融工具和金融产品的难度将极大降低。一方面，在股权分置改革过程中已经多次使用的发行权证和回购等金融创新行为将逐步扩散，而不仅仅限于股权分置改革之中；另一方面，随着各项交易机制的成熟和全流通市场的形成，股票市场价格更好地反映公司内在价值，以融资融券、股指期货等为核心的金融创新也必将在未来成为现实。
(三)鼓励市场化收购兼并，以提高资源配置效应
中国证券市场在过去相当长一段时间，虽然不断有兼并和收购行为发生，但是，由于大量的国有股和法人股不能上市流通，使得这种兼并和收购行为大多只能在场外进行，并由政府主导并购的各项事务，致使兼并、收购的效率不高，有时甚至出现利用虚假并购以操纵市场的违规行为。股权分置改革改变了上市公司的股权结构，改革中大股东支付对价使得大量股票从大股东手中转移到原先的流通股东手中，大股东对上市公司的控制将变弱，特别是大股东股票的下一步上市流通更是可能使得一批上市公司的大股东丧失绝对控股地位，如上市公司的价格水平有一定吸引力，则很可能引来其他公司对其进行收购。这种收购行为很显然要比过去场外由政府主导的并购行为效率要高得多，因此要采取各种政策措施积极扶持和鼓励这种并购。
股权融资方案 篇九
股权众筹作为新型的融资方式，是多层次资本市场的重要组成部分。在我国，股权众筹活动也是风生水起。国内目前众筹网站已达百家，主要的众筹平台有天使汇、原始会、大家投、众投邦等。根据上海交通大学互联网金融研究所、北京京北金融信息服务有限公司联合的《2015中国股权众筹行业发展报告》，截止2015年7月底，全国共有113家平台开展股权众筹业务，平台交易额更是达到54.78亿元人民币之巨。
一、众筹的概念及组织模式
1、含义。根据国际证监会组织（IOSCO）对众筹融资的定义，众筹融资是指通过互联网平台，从大量的个人或组织处获得较少的资金来满足项目、企业或个人资金需求的活动。
国内的众筹可分为以下几种：股权众筹：投资者对项目或公司进行投资，获得其一定比例的股份；债权众筹：投资者对项目或公司进行投资，获得其一定比例的债权，未来获取利息收益并收回本金；回报众筹：投资者对项目或公司进行投资，获得产品或服务；捐赠众筹：投资者对项目或公司进行无偿捐赠。
本文仅探讨其中的股权众筹。根据中国人民银行等十部委联合的《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》，股权众筹融资主要是指通过互联网形式进行公开小额股权融资的活动，股权众筹融资必须通过股权众筹融资中介机构平台（互联网网站或其他类似的电子媒介）进行。
2、股权众筹商业模式。众筹由融资方、投资者和众筹平台三方组成。融资方暨项目发起人在通过众筹平台身份审核后，在众筹平台的网站上建立自己的页面进行推广、介绍项目情况，向公众募集资金或寻求物质帮助。
股权众筹与传统的股权投资相比，参与投资的人数众多，投资资金比较分散。为了规避《公司法》关于股东人数的限制、《证券法》关于“向不特定对象发行证券”及“向特定对象发行证券累计超过200人”需证监会核准并由证券公司承销之规定，目前实践中股权众筹主要采取下面两种模式操作：（1）设立有限合伙企业模式。由众筹发起人为普通合伙人、众筹股东为有限合伙人共同发起设立有限合伙企业，由该有限合伙企业直接投资于需要融资的众筹项目公司并持股；（2）委托持股模式。在众多投资人中选取少数投资人做实名股东，与数个或数十个隐名众筹股东签订代持股协议，代表隐名众筹股东对被投企业或项目持有股份，工商登记仅体现该实名股东的身份。
二、目前国内股权众筹基本流程
三、当下股权众筹活动存在的风险提示及防范
（一）我国股权众筹法律监管现状
目前，国内对股权众筹的监管规范并不完善。2015年7月18日，央行等十部委的《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》明确了股权众筹融资业务由证监会负责监管，且股权众筹融资必须通过股权众筹融资中介机构平台（互联网网站或其他类似的电子媒介）进行。随后8月3日证监会《关于对通过互联网开展股权融资活动的机构进行专项检查的通知（证监办发〔2015〕44号）》，明确现有的“股权众筹”平台不得超出私募的范畴，且公、私募分开监管。目前，私募股权众筹管理的草案已先亮相：2014年12月18日，中国证券业协会即《私募股权众筹融资管理办法（试行）（征求意见稿）》规定适用范围为：本办法所称私募股权众筹融资是指融资者通过股权众筹融资互联网平台（以下简称股权众筹平台）以非公开发行方式进行的股权融资活动。在该办法正式出台之前，私募股权众筹的备案管理已率先施行：中国证券业协会《场外证券业务备案管理办法》（2015年9月1日起施行）明确指出包括私募股权众筹在内的十四项场外证券业务应当按照要求对其场外证券业务备案。
然而，融资方通过股权众筹方式的融资额度、投资者的投资门槛、投资金额限制、企业信息披露的要求、众筹平台的审核标准等，监管部门尚未出台相应的实施细则。
（二）目前我国股权众筹活动存在的风险提示及风险防范建议
1、触及公开发行证券或“非法集资”。未经批准、变相公开发行或超过人数限制的股权众筹融资可能触及现行《证券法》“向不特定对象”及“向特定对象累计超过200人”发行证券需证监会核准且证券公司承销的规定及《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第6条规定：“未经国家有关主管部门批准，向社会不特定对象发行、以转让股权等方式变相发行股票或者公司、企业债券，或者向特定对象发行、变相发行股票或者公司、企业债券累计超过200人的，应当认定为擅自发行股票、公司、企业债券罪”。
不过随着国内众筹监管的不断完善，未来此类风险有很大可能不会再存在。如2015年5月公布的最新《证券法（修订草案）》中第十三条对股权众筹的监管已有新的突破：“通过证券经营机构或者国务院证券监督管理机构认可的其他机构以互联网等众筹方式公开发行证券，发行人和投资者符合国务院证券监督管理机构规定的条件的，可以豁免注册或者核准。”
2、股权众筹平台权利义务不明确，对投资方及项目方的审核机制不规范。股权众筹平台在股权众筹活动中承担了多重作用，地位复杂且不明确。一般来说，股权众筹平台起到发现并匹配投资者与融资者的需求从而收取一定比例服务费的居间作用，但实践中股权众筹平台还有管理和监督交易的职能。由于相关的国家监管规范实施细则并未落地，国家对股权众筹平台的监管要求缺位。实践中，不同的众筹平台根据自己的商业定位不同而设定了高低不同的审核标准。这势必会产生一系列如融资方信用资质、融资项目真实性、审核人员及审核流程的公开透明、投资者合格性等与平台审核有关的风险。实践中，许多众筹平台依照自身特点建立了各自的审核标准并在用户服务协议中约定了免责条款。
3、项目方违规操作或经营失职。股权众筹的项目方初创团队是否能够尽职地持续经营直接影响到投资方的利益和平台的信用，但目前众筹回报问题尚无专门监管，只能依赖投融资双方彼此的合作协议和商业接洽。
4、资金链运作不规范。由于股权众筹涉及多方参与且有一定的周期，必然涉及筹资过程中沉淀资金形成“资金池”的问题，因此对资金的管理更为重要。而在众筹平台撮合投融资的过程中，一旦能够控制所筹集资金，将会产生挪用项目资金、虚假项目获取项目资金等风险，必然会严重影响融资者和投资者双方面的利益。
5、众筹股权投资退出的渠道有限。根据现行法规，未上市公司股权不能在公开市场交易，流动性有限。投资方想要出让自己的股权实现投资回报并不容易。众筹股权投资的退出渠道十分局限，主要以私下转让为主，也包括回购（投融资期权）、通过并购或IPO实现退出，仍亟待完善。
四、从美国SEC新规看中国股权众筹未来的立法与监管
现根据我国股权众筹的监管现状及存在风险，并借鉴美国SEC新规对股权众筹的监管措施提出如下立法与监管建议：1、充分放开众筹管制，豁免或简化行政审批，改善初创企业的融资环境。2、加强对众筹平台的监管。规范众筹平台的设立条件，实施注册备案监管，降低欺诈风险。明确规范平台的风险提示义务。3、强化众筹平台、融资方、资金监管方的信息披露义务。4、完善股权投资退出机制。积极探索对接新三板、区域股权市场、私募市场等模式退出及对接的退出，比如通过机构间私募产品报价与服务系统，实现众筹投资者的阶段性退出。 （作者系新加坡国立大学国际商法硕士，华东政法大学法学学士，现就职于上海市汇业律师事务所）
附相关法律、法规、规章：
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